Resumen Ejecutivo
El cierre del año 2025 encuentra a la República Argentina inmersa en cambios de su matriz macroeconómica, caracterizada por una dualidad que define el clima de negocios actual: una consolidación financiera, contrapuesta a una economía real que transita una recuperación heterogénea, lenta y con marcados contrastes sectoriales. Para el empresario PyME, el mes de diciembre no ha sido simplemente el cierre de un calendario fiscal, sino el inicio de un nuevo sistema de seguimiento del dólar y la inflación.
El período comprendido entre la última semana de noviembre y el 22 de diciembre de 2025 ha estado dominado por la materialización de la estrategia de estabilización del gobierno, la cual ha logrado, mediante una ingeniería financiera y geopolítica, blindar las variables financieras. La intervención directa del Tesoro de los Estados Unidos, gestionada por el Secretario Scott Bessent, actuó como un cortafuegos definitivo contra el riesgo de default de corto plazo, permitiendo que el Riesgo País perfore el piso de los 600. Con una brecha comprimida al rango del 3-5%, ha permitido al equipo económico el capital político y técnico necesario para anunciar, el pasado 15 de diciembre, el fin del crawling peg fijo del 1% y el inicio de una «Fase de Remonetización» con ajuste cambiario indexado a la inflación pasada (T-2).
Sin embargo, este éxito en la pizarra financiera convive con tensiones latentes en la estructura de costos y ventas de las PyMEs. La inflación, aunque desacelerada respecto a los picos de años anteriores, ha encontrado una resistencia estructural en la zona del 2,5% mensual (dato oficial de noviembre), impulsada por la corrección de precios relativos, la inercia en alimentos y los aumentos de los servicios. La actividad industrial PyME, por su parte, continúa operando en terreno contractivo (-3,2% en octubre según CAME, acumulando una baja sostenida en el año), enfrentando ahora un desafío doble: la debilidad de la demanda interna y una presión importadora, donde el 37% de las industrias reporta pérdida de mercado frente a productos extranjeros, mayoritariamente de origen chino según reveló el último informe de la Fundación Observatorio Pyme para el tercer trimestre de 2025.
El objetivo central del 2026 parece centrarse en la acumulación de reservas internacionales en el BCRA. Esto tiene costos: un tipo de cambio real más elevado, con perspectivas de crecimiento moderado y una inflación que se mantenga en el 2% mensual.
A su vez, en el año 2027, un año de elección presidencial, lo más probable es que la cuenta financiera cambie de signo y vuelva a terreno negativo. Las condiciones actuales, obligan a una política de acumulación de reservas acelerada y para esto hace falta un flujo positivo de la cuenta corriente y de la cuenta financiera. Esto obliga a tener un tipo de cambio real más depreciado y un menor nivel de crecimiento.
La acumulación de reservas debería crecer para aumentar la credibilidad del esquema cambiario y continuar bajando el riesgo de los activos domésticos. Recién entonces se podría tener un tipo de cambio real más apreciado y que la acumulación ocurra sólo desde los flujos de la cuenta financiera.
Macroeconomía argentina: el ordenamiento nominal y fiscal
El corazón del programa económico en este período ha sido el ordenamiento de las variables nominales (tipo de cambio, inflación) anclado en la disciplina fiscal y cambiaria, entre otras. Diciembre ha servido para confirmar que el gobierno no está dispuesto a sacrificar el superávit fiscal ni siquiera ante las presiones sociales de fin de año.
Tras las elecciones cambiaron dos aspectos centrales: 1) el Gobierno recuperó la fortaleza e iniciativa política, y 2) se sumaron buenas perspectivas para los próximos meses de ingreso de IED y la vuelta del gobierno nacional a los mercados de crédito voluntarios. Estos dos aspectos disminuyeron la expectativa de devaluación y permitieron recuperar la calma cambiaria.
Política fiscal: el ancla inamovible
Los datos fiscales de noviembre base caja, publicados a mediados de diciembre, ratificaron el rumbo. El Sector Público Nacional (SPN) registró un superávit financiero de $599.954 millones, tras el pago de intereses de deuda por $1.528.056 millones.
El superávit primario alcanzó los $2.128.009 millones, lo que representa un crecimiento del 17,3% interanual. El resultado se explica, una vez más, por el lado del gasto. Mientras los ingresos totales cayeron un 9,7% real interanual (afectados por la recesión y la baja del Impuesto PAIS), el gasto primario se contrajo un 14% real.
Hubo una recuperación real en jubilaciones (+5,5% i.a.) y asignación universal (+7,4% i.a.) debido a la fórmula de movilidad y los bonos, lo que indica un intento de recomposición de ingresos en la base de la pirámide. Sin embargo, el ajuste se profundizó en obra pública, transferencias discrecionales a provincias y gastos de funcionamiento.
Para la Pyme proveedora del Estado, esto confirma que la «sequía» de pagos y nuevos contratos de obra pública continuará siendo la norma en el corto plazo. El Estado se ha retirado como motor de la demanda agregada, delegando ese rol enteramente al sector privado y a las exportaciones.
Estrategia Financiera del Tesoro
La Secretaría de Finanzas ha aprovechado la calma cambiaria para mejorar el perfil de deuda en pesos. En las licitaciones de fines de noviembre y diciembre, el Tesoro logró renovar vencimientos con tasas de aceptación cercanas al 96% y, lo más relevante, colocar letras a tasa fija (LECAP/BONCAP) con rendimientos efectivos mensuales (TEM) del 2,5% al 2,7%.
Esta tasa, que se alinea prácticamente con la inflación mensual, implica que el Tesoro ha dejado de convalidar tasas reales excesivamente positivas, abaratando su costo de fondeo. Además, el Tesoro ha utilizado el superávit fiscal para comprar dólares al BCRA, acumulando depósitos en moneda extranjera. Esta maniobra de fondeo para los vencimientos de deuda de enero 2026 (aprox. USD 4.300 millones) es una señal de que el mercado ha mejorado su percepción con respecto al país con la baja del Riesgo País.
Inflación: resistencia del piso inercial
La desinflación ha encontrado un «piso duro». El Índice de Precios al Consumidor (IPC) de noviembre arrojó un 2,5% mensual, acelerándose respecto al 2,3% de octubre y al 2,1% de septiembre.
La inflación acumulada en los primeros 11 meses de 2025 es del 27,9%, y la interanual se ubica en 31,4%. Como se mencionó en el informe de noviembre (Informe) la aceleración respondió a alimentos, una suba del 2,3% en el rubro, impulsada por la carne vacuna y productos estacionales y ajustes en tarifas de luz, gas y combustibles para reducir subsidios.
Al contrastar la evolución de los precios mayoristas agropecuarios con el IPC, se observa que el promedio anual de los primeros (2,75%) superó a la inflación general (2,26%). Esta inercia alcista sugiere que la tensión sobre los precios persistirá en diciembre, aunque se proyecta un impacto de menor magnitud.
Para diciembre se proyecta una inflación en el rango de 2% a 2,4%. Quizá algo menos producto de la baja en el consumo. Aunque los alimentos mostraron cierta moderación, la estacionalidad de las fiestas y los ajustes en servicios (canasta de servicios públicos subió en diciembre) empujan al índice hacia arriba.
El Índice de Precios Internos al por Mayor (IPIM) subió un 1,59% en noviembre (vs 1,08% en octubre). Si bien sigue por debajo del IPC, esta aceleración advierte sobre presiones de costos en la cadena productiva que eventualmente podrían trasladarse a precios al consumidor o comprimir márgenes si la demanda no valida los aumentos.
En el rubro específico de alimentos y bebidas, la dinámica de precios muestra una señal de alerta. Durante gran parte del año, la variación mayorista actuó como un ancla, manteniéndose sistemáticamente por debajo del IPC (tocando un piso del 1,12% en julio frente al 1,90% de la inflación general). Sin embargo, esta brecha se cerró y se invirtió en el último trimestre: en octubre (2,63%) y noviembre (2,57%), los costos mayoristas superaron a la inflación minorista. Este cambio de pendiente sugiere que los comercios están absorbiendo aumentos que tarde o temprano podrían intentar trasladar al precio final.
Finalmente, el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) que elabora el BCRA muestra un escenario de estabilidad para el próximo año. Mientras que el 2025 cerraría con una desaceleración hasta la zona del 31% anual, las expectativas para 2026 se han anclado en un piso sólido: el mercado proyecta una inflación anual que se mantiene fija en el 21% entre mayo y octubre, sin perforar ese umbral.
Política monetaria y cambiaria: cambios para el 2026
El 15 de diciembre el Banco Central, en coordinación con el Ministerio de Economía, anunció el fin de la etapa de «ancla cambiaria rígida» y el paso a una nueva fase del programa monetario, diseñada para 2026.
A partir del 1 de enero de 2026, el BCRA modificará el régimen de deslizamiento cambiario. Las bandas de flotación (piso y techo) dejarán de ajustarse al 1% mensual fijo para pasar a indexar según la inflación registrada dos meses antes (T-2).
Esto significa que en enero de 2026, la banda cambiaria se ajustará un 2,5%, correspondiente a la inflación de noviembre 2025. De esta forma, el gobierno reconoce implícitamente que el crawl del 1% con inflación del 2-3% estaba generando un atraso cambiario peligroso. Al indexar el dólar a la inflación pasada, se busca mantener el Tipo de Cambio Real (TCR) estable, evitando una apreciación adicional que dañe a las exportaciones y, aún más, a la industria nacional. La desventaja es que el dólar deja de ser un ancla anti-inflacionaria para convertirse en un mecanismo de propagación. Si la inflación sube, el dólar sube, lo que a su vez presiona los costos, creando un círculo vicioso inercial difícil de romper sin un shock de productividad y calma financiera.
Simultáneamente, el BCRA anunció un objetivo explícito de acumulación de reservas internacionales de USD 10.000. Hay una regla para este proceso: el Central comprará divisas en el mercado (hasta un 5% del volumen diario operado) siempre que haya una demanda genuina de pesos («remonetización»).
Hasta ahora, la prioridad era «secar la plaza» de pesos para bajar la inflación. La nueva fase apuesta a que la economía, al reactivarse, demandará más dinero transaccional. El BCRA emitirá pesos solo contra respaldo de dólares (compra de reservas), buscando expandir la base monetaria sin generar inflación descontrolada.
Mercado de Cambios y Brecha
La reacción del mercado a estos anuncios ha sido cautelosamente positiva. Al 22 de diciembre:
- Dólar oficial: el mayorista cerró en torno a $1.450 y el minorista BNA en $1.475.
- Dólar blue: se ubicó en $1.485, manteniendo una estabilidad.
- Dólar MEP: cerró en la zona de $1.494 – $1.502.
La brecha cambiaria se ha comprimido a niveles mínimos del 3% al 5%. Esta convergencia es el mayor activo del gobierno para plantear una eventual unificación cambiaria o una apertura mayor del cepo durante 2026, aunque la prudencia sugiere que los controles de capitales se mantendrán hasta consolidar el stock de reservas netas.
En el frente de la competitividad, noviembre dejó una señal de alerta: el Índice de Tipo de Cambio Real Multilateral (ITCRM) interrumpió su recuperación y sufrió un leve retroceso, ubicándose en 96 puntos. Este deterioro marginal es justamente el argumento técnico que respalda el cambio de régimen cambiario: atar el dólar a la inflación busca evitar que esa curva vuelva a caer. Para la PyME, el escenario es mixto: si bien la competitividad hoy es muy superior al piso crítico de enero (74 puntos), todavía se mantiene lejos de la zona de los 120 puntos, un nivel que otorgaría mayor ‘espalda’ para enfrentar la competencia importada y mejorar los márgenes operativos.
Sectores dinámicos: agro, energía y minería
Los sectores extractivos y exportadores muestran un dinamismo propio. La «supercosecha» de trigo (27,1 M Tn) inyecta liquidez en las economías regionales del centro y sur de la zona pampeana. La liquidación de divisas acumulada a noviembre creció un 24% interanual.
La energía y la minería continúan traccionando inversiones y exportaciones, beneficiados por el Régimen de Incentivo a las Grandes Inversiones (RIGI). Las Pymes proveedoras de estos sectores (servicios petroleros, construcción en Vaca Muerta, proveedores mineros) operan a gran capacidad, desacopladas de la recesión del consumo masivo urbano y el bajo uso de la capacidad instalada del resto de la economía.
Superávit con el mundo
El mes de noviembre de 2025 se erigió como un hito estadístico para el comercio exterior argentino. El Instituto Nacional de Estadística y Censos (INDEC) reportó un superávit comercial de USD 2.498 millones, la cifra más alta registrada en el año y un incremento interanual del 95,6%. Este resultado extendió la racha positiva a 24 meses consecutivos, consolidando una narrativa de solvencia externa.
Las exportaciones totales alcanzaron los USD 8.096 millones, lo que representa un salto interanual del 24,1%. Un análisis desagregado revela que este crecimiento no se debió a una mejora en los precios internacionales. Las cantidades exportadas aumentaron un 28%, mientras que los precios internacionales sufrieron una caída del 3%. Esto implica que Argentina está exportando significativamente más biomasa y energía para compensar el deterioro en los términos de intercambio, lo que denota una vulnerabilidad ante shocks de precios externos.
Las exportaciones de porotos de soja registraron un aumento interanual del 2.031%, aportando USD 2.229 millones al superávit. Este fenómeno se explica por una base de comparación extremadamente baja en 2024 (efecto sequía) y por un realineamiento geopolítico de la demanda china, que desvió compras desde Estados Unidos hacia Sudamérica y las bajas de retenciones. En su conjunto, el rubro de Productos Primarios (PP) creció un 87,1% interanual, impulsado no solo por la soja sino también por el trigo, cuya cosecha fina comenzó a impactar en los embarques de finales de noviembre.
Más allá de la recuperación agrícola, que está sujeta a la volatilidad climática, noviembre continuó el superávit energético. La balanza comercial energética registró un saldo positivo de USD 732 millones en noviembre, explicando el 30% del superávit total.
Las exportaciones de combustibles y energía crecieron un 52,8% interanual. El petróleo crudo de Vaca Muerta y, incipientemente, el gas natural, han transformado a Argentina de un importador crónico de energía (que drenaba reservas en invierno) a un exportador neto consistente. Este factor es crucial, ya que provee un flujo de divisas menos dependiente del ciclo agrícola estacional.
Por el lado de las importaciones, el total ascendió a USD 5.597 millones, un incremento moderado del 6,6% interanual. No obstante, la composición de estas importaciones desnuda la realidad de la industria nacional. Las importaciones de bienes intermedios cayeron un 4%, y las de piezas y accesorios para bienes de capital se desplomaron un 13,4%. Estos rubros son insumos directos para la producción industrial. Su caída indica que las fábricas argentinas están comprando menos porque están produciendo menos.
En contraste, las importaciones de bienes de consumo (productos terminados) crecieron un 23,9%, y el rubro de vehículos de pasajeros saltó un 68,1%. Esto refleja la política oficial de apertura comercial y reducción de aranceles para «disciplinar» los precios locales, lo que ha facilitado el ingreso de productos terminados en detrimento de la producción local y el ensamblaje.
El balance cambiario: la mecánica de la discrepancia
Si Argentina generó un excedente comercial de casi USD 2.500 millones en noviembre, ¿por qué las reservas internacionales netas del BCRA no reflejaron un crecimiento de magnitud similar? La respuesta no se encuentra en el comercio de bienes, sino en la regulación cambiaria y financiera. El análisis identifica tres vectores principales de «fuga» o desvío de divisas: el esquema «Blend», el déficit de servicios (turismo) y los flujos financieros privados.
El «Programa de Incremento Exportador», conocido coloquialmente como «dólar blend», vigente, permitía a los exportadores liquidar el 80% de sus divisas en el Mercado Único y Libre de Cambios (MULC) y el 20% restante en el mercado financiero a través del Contado con Liquidación (CCL).
Este flujo masivo de dólares hacia el mercado financiero tuvo un objetivo claro: sobreofertar el CCL para mantener baja la brecha cambiaria. Al deprimir la cotización del dólar financiero, el gobierno logró contener las expectativas de devaluación y, por ende, la inflación. Sin embargo, el costo fue explícito: se sacrificó acumulación de reservas (solvencia) a cambio de estabilidad nominal (inflación/brecha).
Este mecanismo explica, por sí solo, más del 60% de la discrepancia entre el superávit comercial teórico y la acumulación real. El BCRA actuó como un proveedor indirecto de divisas baratas para el sector privado que buscaba dolarizar carteras o girar dividendos vía CCL.
El segundo gran drenaje de divisas provino de la cuenta de Servicios, específicamente del turismo emisivo. El atraso cambiario real —con un dólar oficial moviéndose al 2% mensual frente a una inflación mayor— abarató los costos de viajar al exterior para los residentes argentinos.
En noviembre y diciembre, meses estacionalmente altos por la anticipación de vacaciones de verano, la salida de dólares por este concepto se intensificó. El Balance Cambiario de octubre ya mostraba un déficit en la cuenta de «Servicios» de USD 1.008 millones , una tendencia que se profundizó hacia fin de año.
Sin embargo, el análisis de este componente enfrenta un obstáculo crítico: el «apagón estadístico». En diciembre, la Secretaría de Turismo, bajo la conducción de Daniel Scioli, decidió discontinuar el financiamiento de la Encuesta de Turismo Internacional (ETI) realizada por el INDEC. Esta decisión administrativa, justificada por discrepancias metodológicas, tuvo el efecto práctico de ocultar la granularidad de los datos sobre el gasto de turistas argentinos en el exterior y de extranjeros en el país en el momento más crítico de la temporada.
La falta de datos oficiales precisos sobre turismo obliga a depender de estimaciones del balance cambiario del BCRA, donde los pagos con tarjeta en el exterior se mezclan con otros servicios. No obstante, la tendencia es innegable.
El tercer factor en la ecuación es la cuenta financiera. A pesar de las regulaciones, la demanda de dólares para atesoramiento por parte de residentes mostró un repunte hacia finales de año.
Por otro lado, la Inversión Extranjera Directa (IED) se encuentra lejos de una lluvia de inversiones. En el mes de octubre tuvo un saldo positivo de apenas 124 millones de dólares.
Además, el pago de deuda comercial y financiera privada continuó demandando divisas del MULC. Las empresas aprovecharon el acceso al mercado oficial para desendeudarse con el exterior, un comportamiento racional ante la percepción de que el dólar oficial estaba «barato» y podría corregirse en el futuro.
De cara a 2026, los organismos oficiales y privados coinciden en que sostener un superávit de cuenta corriente requerirá crecimiento de exportaciones con mayor valor agregado, reducción estructural del déficit de servicios y un esquema cambiario que no atrase el tipo de cambio real. Sin estos elementos, la mejora reciente puede ser transitoria.
